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Passo a passo até à perda total de soberania

Embora a decisão final não tenha sido ainda tomada, o jornal Público anunciou, na passada semana, a intenção do governo de lançar dentro em breve, através do IGCP, uma emissão de dívida denominada em dólares para investidores que apenas investem nessa moeda.

Essa intenção foi aliás, substancialmente abordada nos roadshows realizados junto de investidores. Argumenta-se que este seria o próximo passo na estratégia de "regresso aos mercados" porque permitiria diversificar a base de investidores, nomeadamente fundos de investimento que possuemlimites à aquisição de obrigações denominadas em moeda estrangeira.

Tal decisão merece o seguinte reparo: a sua concretização, para além de representar uma grande ignorância quanto ao que é um Estado soberano, representa uma grande falta de visão estratégica, comprometendo o sucesso da inevitável reestruturação da dívida pública.

Vejamos então. No caso de uma pequena economia aberta como a portuguesa, a soberania sai reforçada quando um país capta a confiança dos investidores internacionais que estão prontos a adquirir a sua dívida pública denominada na moeda com curso legal no país, como aconteceu com a consolidação do mercado de OTs, tornada possível com o Euro. Neste contexto, a emissão de dívida pública de médio e longo prazo noutras moedas e noutros mercados foi totalmente rejeitada. Com a dinamização do mercado de BTs, igualmente rejeitada foi a emissão de papel comercial denominado noutras moedas.

Posteriormente, com a crise da dívida na Europa, procuraram-se fontes de financiamento alternativas, nomeadamente as denominadas noutras moeda. Recorreu-se primeiro, em 2008, à emissão de papel comercial e nos dois anos seguintes à emissão de obrigações de médio e longo prazo através do programa MTN (medium term notes). Esta dívida não-Euro tende a ser constituída por colocações privadas e nunca teve expressão, representando no máximo 1.5% da carteira de dívida.

Isto é distinto do estatuto de emitente regular nos mercados internacionais de capitais, característicos dos mercados emergentes cuja poupança interna é insuficiente e a falta de confiança no país impõe cedências de soberania. Não só se emite dívida numa moeda distinta daquela que tem curso legal no país, introduzindo risco cambial, como também se aceita que outras leis e jurisdições passem a ser utilizadas para dirimir conflitos.

Vem agora o governo pretender que regressa ao mercados com um eurobond  [1] em dólares - um eurodólar -, sublinhando o seu carácter complementar mas omitindo as verdadeiras implicações desta decisão. Emissões como estas estiveram na origem de muitas das crises na América Latina e das longas intervenções do FMI.

Deixemos de lado o risco cambial, sublinhando que ele representou umacréscimo médio de 5% ao ano no custo das posições contratadas ao abrigo do MTN e que, apesar de poder ser gerido através de um swap de taxa de câmbio, envolve sempre risco de crédito, por via do contraparte do swap, para além dos riscos de taxa de juro e cambial, e concentremo-nos nas questões legais.

Uma emissão com estas características implica, acima de tudo, sujeição à lei inglesa ou norte-americana e resolução de conflitos nos tribunais de Londres ou Nova Iorque. Embora se pretenda estimular a procura dos investidores americanos, oferecendo-lhes seguranças adicionais em caso de incumprimento, esta operação não se revela prudente para Portugal. Ela implica uma cedência de soberania que, no atual contexto de insustentabilidade da dívida pública portuguesa e eminente incumprimento, pode invalidar uma estratégia de renegociação e cancelamento da dívida.

Os acontecimentos recentes com a Argentina demonstram por que se requer prudência. Como é sabido, após o incumprimento da Argentina, alguns fundos abutre [2], como o Elliot Capital Management e o Aurelius Capital Management, começaram a adquirir posições significativas de dívida em incumprimento que estava a ser vendida ao desbarato. A estratégia não foi inocente. A escolha recaiu precisamente na dívida regida por lei e jurisdição distinta da argentina, preferencialmente a americana.

Foram também compradas largas posições em cada obrigação. Esta estratégia tinha como intuito recusar participar nas iniciativas de troca de dívida, que reuniram o consenso de 92% dos credores privados, a fim de assegurar o reembolso pela totalidade dos juros e do capital pela via litigiosa.

Ora acontece que um tribunal de Nova Iorque arguiu em favor destes fundos, obrigando a Argentina a pagar o juro e o capital das suas posições (EUR 1.3 mil milhões) pela totalidade argumentado que se deve cumprir a cláusula de pari passu, i.e. não haver tratamento diferenciado entre credores. A Argentina contrapropôs reabrir a facilidade de troca o que os fundos abutre rejeitaram. Restou-lhe recorrer aguardando a decisão do supremo tribunal. Porém, se se confirmar a anterior decisão, aquele país tem duas hipóteses. Ou paga aos investidores que especularam contra ele em 2002 e desrespeita a lei interna ou não paga e entra em incumprimento, o que se estende à totalidade da dívida.

Este não é um problema único ou recente. O Banco Africano de Desenvolvimento identificou 11 HIPC - países pobres muito endividados -, envolvidos em 46 processos judiciais interpostos por fundos abrute que se têm traduzido numa longa história de empobrecimento da população.

Recentemente, na Grécia, 44% da dívida não entrou na operação de reestruturação por ser regida pela lei inglesa. O futuro dirá quais as implicações que daí decorrem. Há quem argumente que as CACs, as cláusulas de ação colectiva, resolvem este problema, o que não é verdade dada a estratégia de adquirir posições de monta que invalidarão a obtenção de quórum para uma posterior reestruturação.

Em suma, requere-se uma abordagem estratégica ao problema da insustentabilidade da dívida pública. Esta passa por cancelar porções da mesma e obter juros compatíveis com os inexistentes ou diminutos níveis de crescimento que se perspetivam. Qualquer iniciativa de retorno aos mercados através do mercado Eurobond deve ser repudiada já que as características destas obrigações podem inviabilizar uma futura reestruturação da dívida.

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[1] O mercado Eurobond foi criado em 1963 e marca o início do neoliberalismo. Foi o primeira passo para a criação dos mercados de capitais internacionais, este espaço supranacional isento de impostos onde os capitais se movem a salvo dos actos de soberania (geograficamente escolhendo os países mais favoráveis ao capital – o Reino Unido ou os Estados Unidos da América ou qualquer offshore). Neste caso concreto significa que o título é emitido e transaccionado fora do país do emitente, e normalmente numa moeda distinta da nacional.

[2]  Os fundos abutre são fundos de investimento que se especializam em adquirir ao desbarato dívida pública de estados soberanos em incumprimento, mas não só – veja-se o caso do Co-op Bank em Inglaterra, para posteriormente litigiosamente reembolsar a totalidade do capital em dívida.